估值的经验

轉貼字雪球網站漁_夫的專欄，原始發表於2020/11/15

 

估值始终是投资路上的一道坎，我自问自己对估值问题还是挺有感觉的，下面谈几点自己对估值的经验。

1要估值

对任何企业的投资肯定是要估值的，即使你不估，别人也会估的。不能因为自己瞎猫碰到几次死耗子，就否认估值的重要性。有时候会被那种不要估值的人雷到，居然有如此想法。但对不同的企业估值的结果肯定是不一样的，只是我们需要整理一个体系，让各种估值都可以解释的体系，如果你的估值体系这边灵，换另外一边就不灵了，那说明体系是有问题的。

2定性定性定性

我一直以来的观点都是定性判断比仅仅得出估值数据，运用估值方法更重要，而且重要很多。估值在整个投资中花的时间不该超过5%，广大的时间应该放到对企业的定性判断中去。定性的关键是要能搞明白所处的领域够不够大，企业能不能主导，是否处于恰当的发展与增长阶段。越能在萌芽的时候定性判断清楚，以后收到的回报越高。定性的时候一定要重视成长与成长所处的阶段。定性主要看的是你的商业眼光及所投企业把握商业机会的能力。所以我们一辈子都要修行的是自己的商业眼光，别玩虚的，别整天想着博弈。

3估值方法越简单越简单越好

几乎能看到的估值方法我都多多少少瞄过。历经各种做法以后，我越来越觉得估值就选择PB和PE这两个相对的估值方法可以了，别整什么其他的自由现金流，什么PS，甚至多么新的乱七八糟的估值方法，复杂的估值方法不能提高你对企业的定性判断，更不能让你投资估值比简单的方法要更好很多。简单的PB、PE最大的好处是通用，可以把各类企业与各种发展阶段都集合在一起，发挥强大的投资力量。

4考虑进去各类周期

估值的时候要考虑进去周期，这也才能够让你的估值更加应对市场的变化。忽视周期的投资者通常容易犯机械式估值的毛病。可能等几年周期会回到对你有利的时候，但如果一直等着三五年，可能也是让你很难受的。周期有各类短周期、中周期和长周期，彼此叠加在一起。你要区别你研究的企业可能面临着哪些周期，都处于什么阶段。然后彼此之间进行权衡。没有考虑周期的人，赚到钱呀，十之八九与运气好有关，而不是大部分是能力的缘故。

5不要什么企业都去估值

估值主要是对领域中一流企业估值，不要对二三流企业估值。如果一定要估，那么二流企业只能是一流企业的一半就够了。至于三流不入流的企业就真的别去估了少碰。所以大家应该明白我的意思，就是少去折腾烟蒂型的企业。记得自己在13年给学生讲估值的时候就讲过杭州解百怎么样分析其清算价值，觉得好值。但这样的企业如果你一直拿着到现在会怎么样，会难受得要死，对吧。所以别估了，没很大意思。我有一个经验，就是商业理解能力不强人，少关注，因为容易让自己走入旁门左道中去。

6有些估值要调整

对于研发费用化、品牌建设和人才建设等支出，直接出报表的，要会进行回报表的调整，这样会大大提高你对各类企业估值之间的通用程度，提升你对估值的理解。资产里有很多东西需要调整，同样地利润也有不少项目需要调整，调整的水平直接决定了你估值最后的准确程度如何，很多人搞不好估值，很大的原因就不知道怎么调整。如果你学会了，会让自己有种脱胎换骨的感觉。

7发挥未来roe的作用

最简单的估值方法最好把其与roe和roic结合在一起去看。而且是要未来的roe和roic结合在一起去看。不要看到眼前，你考虑周期与竞争优势以后，你会知道关键是未来而不是现在，虽然可以用现在替代未来roe，但并不保险。

8少碰估值很低的企业

除非你能看明白竞争优势与周期，少碰估值很低的企业，大部分估值很低的企业就是垃圾货，即使要碰也要碰估值低的同类中最高的那么。市场大部分时候是有效的。同样的，如果你一定投资某个领域的企业，在正常情况下选择估值看上去高的那个，而不是为了一点点估值因素选次好甚至次次好的企业。

9估值不要盯着眼前与黑天鹅事件

估值要至少看三五年，最好是10年左右的视角去看。别看眼前，更别被那种没有生命在虞，不会根本损害企业竞争优势的黑天鹅事件吓着了。不然容易自己割在地板上，夸大不重要因素的效应。

10不要花过多的精力去学财务细节

会计财务知识是要学，但我反对学得很细，用不到更没必要。也别指望自己能够发现财务造假。不是我们投资的目标，只要我们够远离垃圾企业，就能远离大部分财务造假的企业。财务细节可能对你认识财务问题有帮助的，但容易走偏，有时候不学反而比学更好。

其实估值还有很多一些其他的感受，但最好是结合具体的情景来谈，本文就先聊到这里，这些是我日常在用的做法与思维，希望对各位有用。