短評巨大機械(9921)展延供應商票期事宜20221213

 

今天工商和經濟兩頭條都是巨大機械展延供應商票期的新聞，對此事件個人解讀如下：

－　先講結論，巨大只是營運碰到逆風，短期現金流稍微僅一點，故展延票期讓自己好過點，不會有什麼財務危機。

－　但這樣做的確不好看。巨大不知是為了找展延理由或是顧面子，上面給供應商的信函中寫［所有客戶幾乎同時要求延後票期至120天］有點硬扯，［所有客戶幾乎同時］這有可能嗎？這件事情無人可查證，當然隨巨大寫。

－　就算［所有］客戶［同時］展延票期到120天，比應收天期原本增加約多1倍，應收帳款部位會增加約180億（以3Q22數字設算，但實際因淡旺季因素會更低），應收帳款延後進來，公司短期（估3-4個月，公司不需要也不會同時同意所有客戶都展延票期，可分批操作）現金流入會少一百多億，就需要資金補這個洞，錢哪裡來呢？巨大3Q22財報現金加上近期的募資活動，截止Nov. 2022手上現金水位應有200億左右，其實是有能力扛下新增的應收帳款部位。當然，企業營運會抓安全現金，而且兩百億現金也不是全部在台灣總部手上，絕大多數散落在海外數個營運主體上，這時候調度資金就會有壓力。

－　尼莫認為巨大這次碰到的問題就在於絕大多數現金在海外子公司，但台灣這邊扛了集團約一半的負債。比方以過去幾年為例，集團現金看起來都有幾十億甚至破百億，但打開母公司個體財報就會發現，台灣這邊從來都沒超過十億。雖然不到十億這數字實際上有因年底作帳多還貸款壓低負債的操作被低估，但總之台灣帳上現金水位很有限就是了。

－　所以，雖然從合併報表看起來，巨大帳上有能力吃下新增的應收帳款，但因為留在母公司現金水位過低，故實際上還是會調度不來，所以才需要額外安排資金支應，安排的方式無非兩種，從銀行搬以及請供應商［共體時艱］，巨大必然兩個動作都有，只是對供應商用這種通知信的方式有點太簡單粗暴就是了。展延貨款畢竟不是什麼光耀門楣的事情，低調點面訪或視訊會議溝通一下不要留下書面痕跡，都要人家配合展延貨款了，還一副高高在上的心態發通知信要求展延，被爆出來也是剛好而已。

－　存貨金額為何那麼高？看近期報告和十一月業績發表會後歸納三個原因。一、中低階成車在主力的歐美市場賣不動，庫存從正常的兩個月拉高到五六個月。二、中低階車零件一堆在倉庫用不到。三、中高階成車缺貨，雖然關鍵零組件有缺，但先把其他零件備起來，故中高階車款零件庫存也偏高。

－　接下來要關心什麼？呆帳和毛利率。

－　呆帳。巨大有65%的業務是自有品牌，透過全球一萬多家經銷商銷售，多數在歐美地區，尤其歐洲業務佔比超過四成 。這次會要求供應商展延貨款主要原因就是下游的經銷商扛不住了，這還只是開端而已，若之後歐美經濟持續走軟，巨大的應收帳款品質會惡化，呆帳會上升。其實巨大會爆出這件事情，存貨攀升是主要原因，應收方面斷糧才是導火線，巨大自己都說了［所有客戶幾乎同時要求延後票期］，這也明示了所有客戶的經營狀況都出問題，故應收帳款風險和呆帳都大幅攀升是必然的。延伸的問題是年底到了，會計師會如何判定巨大的呆帳風險和應收帳款品質？財報會如實反應嗎？

－　毛利率。接下來半年巨大的經營主軸就是清庫存，但不巧碰到受通膨和升息影響轉弱的消費市場，降價促銷是必然的，就看降多少了。不過總歸GIANT品牌有其價值，不會太離譜。

－　長線看好e-bike對巨大和美利達等自行車大廠的成長動能貢獻，1H22是公司歷史上表現最好的半年，在基期如天高的情況下，1H23買點可期。

－　新聞出來後巨大總經理說半年內解決存貨問題，這聽聽就好不要太認真，實際狀況還要多追蹤以及多從業內打聽。巨大會讓庫存攀高到這種狀態，就代表公司對市況掌握度很差，這其實有點奇怪，因為巨大是有自己銷售通路的，這麼貼近終端消費者的情況下還讓庫存在今年內一路攀升到快失控的狀態實在說不過去。而且若真如巨大所說［所有客戶幾乎同時要求延後票期至120天］，這就代表所有客戶手上的存貨也都已經爆炸多的程度，這樣才會無力償還給對巨大的應付帳款。既然如此，要等經銷商手上庫存先清掉後才能清巨大的庫存，這真的半年內就可以完成嗎？延伸思考經銷商庫存爆炸，其實今年巨大創歷史新高的業績表現其實水分蠻高的，感覺很有硬塞貨給經銷商的味道，是因為成立50週年一定要有好表現的緣故嗎？

－　而且巨大11/23才剛開過業績發表會，最後一個提問的投資人剛好就問到存貨問題，公司到表示［還不至於非常嚴重］，不過這大概率是因為在那個場合一定只能這樣實問虛答就是了，整理業績發表會QA如下：

投資人：先前有看到新聞是說下游端的庫存去化問題，這個情況到底嚴不嚴重，會不會影響到公司接下來的生存狀況？

巨大機械會計潘經理：這是從市場demand一路回溯到供應端的問題，疫情過後其實我們看到中低階的市場需求比較緩解下來之後，等於是過去瘋狂下訂單的狀況已經停止了，所以就會變成之前為了這部分需求所備的零件就會一直堆積在倉庫裡面，對於巨大而言，我們還是比較focus在中高端的銷售。的確是有一些零件的庫存，但是我覺得還不至於到非常嚴重。我想補充一下，這個中低端的銷售還有一大塊的市場在中國，這個剛剛有報告中國市場銷售目前狀況都還是非常不錯，所以我們就運用集團的資源，有一部分的庫存就會往中國那邊去調撥，去符合那邊還不錯的需求，解決其他地區的庫存問題。 

－　巨大剛滿50歲，公司目前董事長和總經理接班六年多，近期庫存問題和對待供應商態度背後也許反應了公司更深層的管理面問題，讓我們繼續看下去。

－　20221214發文後補充。一般都認為企業會倒閉都是因為賠錢，這稱為［赤字倒閉］（虧損數字是負的，會用紅色表示） ，但也有很多企業是在賺錢的時候倒閉，通常原因有二，作假帳或是流動性管理出問題，這稱為［黑字倒閉］。巨大機械這次雖然不到黑字倒閉，但今年前三季營收和淨利都創歷史新高的情況下還因為流動性管理出狀況搞得灰頭土臉，這兩天新聞很一致的把存貨問題推給［疫情解封影響始料未及］這個外部因素，但真是這樣嗎？巨大主力市場在歐美，這些地方2022年初就解封了，巨大整個2022年存貨都還在持續爆衝，真的是疫情影響難以預料？或是公司管理層誤判疫後市場需求所造成？尼莫認為這更多的是人禍，而非天災。